Tajemnice Sand Hill Road. Scott Kupor

na kształtowanie nowych rynków, bo od tego zależy, czy inwestor ten zbije majątek, czy go straci.

      ROZDZIAŁ 4

      KIM SĄ INWESTUJĄCY W FUNDUSZ VC I DLACZEGO POWINNO NAS TO OBCHODZIĆ?

      Czasami powtarza się, że pierwszym prawdziwym inwestorem VC była Izabela I Kastylijska. Przekazała przedsiębiorcy (Krzysztofowi Kolumbowi) kapitał (pieniądze, okręty, załogę, zapasy) niezbędny do podjęcia działań, które zdecydowanej większości ludzi w tamtej epoce wydawały się szalone i skazane na pewną porażkę (wyprawa) w zamian za część potencjalnych zysków, których osiągnięcie było mało prawdopodobne, za to mogły być nieproporcjonalnie duże w porównaniu z zainwestowanym kapitałem.

      Studenci Harvard Business School poznają podobną historię rodem ze Stanów Zjednoczonych z XIX wieku, dotyczącą wielorybnictwa15. Finansowanie przedsięwzięć związanych z połowem wielorybów było kosztowne i ryzykowne, ale udane próby generowały bardzo wysokie zyski. W latach 40. XIX wieku w New Bedford działali „agenci” (ówczesny odpowiednik dzisiejszych inwestorów VC), którzy pozyskiwali kapitał od przedsiębiorstw i zamożnych osób prywatnych (dzisiejszych inwestorów w fundusze VC), z których to pieniędzy płacili kapitanom statków (przedsiębiorcom) za organizowanie rejsów wielorybniczych (startupów). Robili to w pogoni za nieproporcjonalne dużymi zyskami, które w dużej części przypadały najlepszym agentom. Ryzyko było bardzo duże, bo aż 30 procent wszystkich wypraw generowało straty…

      Niecałe 50 lat później, w 1878 roku, J.P. Morgan wcielił się w rolę inwestora VC w relacjach z Thomasem Edisonem. Potentat sfinansował Edison General Electric Company i stał się pierwszym ambasadorem marki i jednocześnie betatesterem, bo wyraził zgodę, by Edison dokonał elektryfikacji domu Morgana w Nowym Jorku. Wieść gminna niesie, że dom Morgana niemal spłonął na skutek błędów popełnionych przy montażu pierwszej instalacji elektrycznej, a także że jego właściciel odbierał pogróżki od sąsiadów, niemogących znieść hałasu pochodzącego od generatorów niezbędnych do zaopatrywania tej instalacji w prąd. Banki miały odgrywać istotną rolę w finansowaniu wielu początkujących firm aż do lat 30. XX wieku, kiedy uchwalono Glass-Steagall Act, przepisy istotnie ograniczające tego typu działalność16.

      Dzisiaj fundusze venture capital istnieją dzięki hojności inwestorów tzw. Limited Partners (LP) którzy inwestują część swoich własnych pieniędzy w konkretne fundusze VC. Decydują się oni na to dlatego, że dążą do dywersyfikacji swoich portfeli, oraz dlatego, że inwestycje VC mają stanowić źródło tak zwanej alfy, czyli zysków wyższych od tych oferowanych przez porównywalne indeksy rynkowe.

      Oczywiście każdy inwestor funduszu VC może stosować własny punkt odniesienia do oceny osiąganych zwrotów, ale najczęściej w ramach takich punktów odniesienia stosuje się indeksy S&P 500, Nasdaq czy Russell 3000. Wielu inwestorów stawia sobie za cel osiągnięcie zysków wyższych od zwrotów z tych indeksów o 500−800 punktów bazowych. Oznaczałoby to, że jeśli w okresie dziesięcioletnim S&P 500 da zarobić powiedzmy 7 procent rocznie, to inwestycje VC w ramach ich portfela powinny generować 12−15 procent rocznie. W charakterze przykładu podam, że inwestycje VC w portfelu funduszu uczelnianego Yale University w ostatnich dziesięciu latach generowały zwrot na poziomie ponad 18 procent rocznie, podczas gdy w tym samym okresie indeks S&P 500 dał zarobić tylko 8 procent rocznie.

      Różne typy inwestorów

      Inwestorzy lokujący kapitał w fundusze VC dzielą się na wiele kategorii, jednak większość z nich kwalifikuje się do jednej z poniższych:

      • University endowments (wewnętrzne fundusze uczelni wyższych –na przykład Stanford, Yale, MIT, Princeton). Niemal każdy uniwersytet prosi swoich absolwentów o pomoc finansową. Tak uzyskiwane środki muszą generować zwrot z inwestycji. Wypracowywane w ten sposób zyski są przeznaczane na finansowanie działalności operacyjnej, programów stypendialnych, a w niektórych przypadkach także na inwestycje kapitałowe, na przykład na nowe budynki.

      • Fundacje (na przykład Ford Foundation, Hewlett Foundation). Fundacje dysponują pieniędzmi przekazanymi przez darczyńców i oczekuje się od nich, że będą się z tych pieniędzy utrzymywać w nieskończoność. Fundacje muszą osiągać zwrot z posiadanych funduszy, żeby z tych pieniędzy móc przyznawać granty charytatywne. W USA warunkiem zwolnienia takich podmiotów z opodatkowania jest to, aby co roku na swoją działalność misyjną przekazywały co najmniej 5 procent posiadanych środków. Oznacza to, że w długim okresie realny zwrot uzyskiwany przez fundacje musi przekraczać te 5 procent, aby faktycznie mogły one istnieć w nieskończoność.

      • Firmowe i publiczne fundusze emerytalne (na przykład IBM Pension, California State Teacher’s Retirement System). Niektóre przedsiębiorstwa (choć ostatnio jest ich coraz mniej), większość stanów i wiele krajów zapewnia starszym ludziom świadczenia emerytalne. Finansowane są one głównie ze składek wpłacanych przez pracodawców. Inflacja (zwłaszcza jeśli chodzi o ceny opieki zdrowotnej) oraz struktura demograficzna (więcej emerytów niż osób czynnych zawodowo) skutkują nadszarpnięciem wartości tychże funduszy emerytalnych, a to odbiera im możliwość wypracowywania zwrotów w ujęciu realnym.

      • Family offices (rodzinne firmy inwestycyjne – na przykład U.S. Trust, myCFO). Mowa tu de facto o zarządzających, którzy zarządzają inwestycjami bardzo bogatych rodzin. Cele inwestycyjne są określane przez poszczególne rodziny, ale najczęściej wymienia się wśród nich podtrzymanie majątku z pokolenia na pokolenie lub finansowanie dużych przedsięwzięć charytatywnych. Istnieją firmy obsługujące pojedyncze rodziny (zarządzają aktywami jednej rodziny oraz kolejnych dziedziców jej fortuny) oraz firmy wielorodzinne (są to de facto kompetentni zarządzający, którzy łączą aktywa większej liczby rodzin i inwestują je w różne klasy aktywów).

      • Sovereign wealth funds (fundusze państwowe – na przykład Temasek, Korea Investment Corporation, Public Investment Fund of Saudi Arabia). Są to organizacje zarządzające rezerwami ekonomicznymi państw (często powstałymi na skutek czegoś, o czym obywatele Stanów Zjednoczonych nigdy nie słyszeli, czyli nadwyżek budżetowych), których celem jest osiąganie korzyści finansowych z myślą o kolejnych pokoleniach danego kraju. Szczególny przypadek stanowią fundusze państwowe krajów z Bliskiego Wschodu, które inkasują dochody ze sprzedaży ropy naftowej i reinwestują je w inne aktywa, niezwiązane z wydobyciem tego surowca, żeby chronić swoje kraje przed długoterminowym uzależnieniem finansowym od jednego rodzaju aktywów.

      • Firmy ubezpieczeniowe (na przykład MetLife, Nippon Life). Firmy ubezpieczeniowe inkasują składki od posiadaczy polis i pozyskane z tego tytułu środki inwestują z myślą o tym, by mieć z czego zaspokajać przyszłe świadczenia. Zarobione w ten sposób pieniądze służą do wypłat z polis, którym zapadnie termin.

      • Funds of funds (fundusze funduszy – na przykład HarbourVest, Horsley Bridge). To prywatne firmy, które pozyskują środki od własnych inwestorów, a następnie inwestują je w branżę venture capital lub inne fundusze inwestycyjne. Inwestorzy funduszy funduszy to zwykle podmioty dysponujące mniejszym kapitałem i w ich przypadku bezpośrednie inwestowanie w VC byłoby trudne lub ekonomicznie nieefektywne. Przykładem takiego inwestora może być fundusz uczelni albo fundacja o aktywach poniżej jednego miliarda dolarów. Dla takiego podmiotu zatrudnienie wewnętrznego zespołu, który utrzymywałby relacje z funduszami VC, byłoby zaporowo kosztowne. Fundusz funduszy zbiera środki od mniejszych inwestorów, a następnie przekazuje ten kapitał inwestorom VC. W przeciwieństwie do innych kategorii inwestorów fundusze funduszy nie stanowią trwałego kapitału – one też muszą co jakiś czas pozyskiwać nowe środki

15

Tom Nicholas, Jonas Peter Akins, Whaling Ventures, Harvard Business School Case Study 9-813086, październik 2012 (zmiany: 9 grudnia 2013).

16

Kurt Jaros, The Men Who Built America: J. P. Morgan, Values & Capitalism, http://www.valuesandcapitalism.com/the-men-who-built-america-j-p-morgan.